过去的一周，债市获宽货币预期支撑小幅走强，股市回升施压并不明显，短期限品种表现优于长端。央行公开市场连续两周净投放，上周规模减至4100亿元。近期新债缴款逐步增多，同时年初银行放贷步伐偏快，导致流动性较前期总体收敛；不过随着春节前降准落地，跨春节流动性预期乐观。

　　机构认为，降准效应基本已消化完毕，距春节仅剩两周时间，政策面预计会进入空窗期，市场大概率进入僵持阶段。在降准兑现后，市场关注焦点将转向2月的政策利率和LPR（贷款市场报价利率）动向。政策利率再下台阶能给债市带来新的走强契机，但若LPR单独下调，则债券恐面临压力。

　　行情回顾

　　截至上周五（1月26日），国债期货收盘多数下跌，30年期主力合约跌0.04%报103.55，10年期主力合约跌0.06%报103.095，5年期主力合约跌0.04%报102.7，2年期主力合约涨0.01%报101.29。

　　银行间市场同步小幅走强，周中股市止跌回升，也未对债市形成明显压力。数据显示，上周10年国债活跃券230026累计下行0.45BP至2.495%，10年国开活跃券230210累计下行0.5BP至2.695%。

　　具体来看，上周一股市调整，风险偏好下行利好债市，当天230026下行1.05BP；周二，国常会研究部署资本市场工作，股市止跌转涨，长端出现调整，当天230026上行1BP；周三，资金面收敛、资本市场延续上涨对债市构成利空，央行宣布降准和结构性降息构成利好，现券走势纠结，当天230026基本持稳；周四，央行加大逆回购净投放，当天230026下行0.55BP；周五，资金面边际转松，债市走势震荡，当天230026下行0.05BP。

　　收益率曲线方面，10-1年期国债利差走阔6BPs至48BPs，10-1年期利差走阔2BPs至47BPs，短端利率下行幅度大于长端，曲线呈现牛陡形态。究其原因，央行宣布降准和结构性降息后，短端利率下行显著，再贷款和再贴现利率调降后，市场对逆回购和MLF利率调降的预期再度升温。而长端利率受风险偏好上行以及金融业支持房地产“责无旁贷”等表态影响，走势相对纠结。

　　一级市场

　　上周新发行利率债4519亿元，净供给2642亿元，由于到期量降幅明显，利率债净供给环比上升。从发行结果来看，上周一级招标预期延续偏强状态，政金债需求集中在5-7年，5年和7年农发债全场倍数均在5倍以上，5年国开需求也相对较强。资产荒下配置盘发力依然构成也一级招标市场的主逻辑。

　　上周信用债共发行3461.53亿元，较前一周的3000.64亿元环比上升；由于到期环比下降叠加发行环比上升，信用债净融资978.20亿元，较前一周的128.76亿元环比上升。分产业债和城投债来看，上周产业债发行规模2008.20亿元，较前一周的1429.69亿元环比上升；上周城投债发行规模1453.33亿元，较前一周的1570.95亿元环比下降，城投债上周净融资规模环比上升，为10.57亿元。

　　海外债市

　　北美市场方面，据美国财政部数据，截至周五（1月26日）收盘，美债收益率多数上涨，2年期美债收益率涨5.1BPs报4.357%，3年期美债收益率涨4.7BPs报4.155%，5年期美债收益率涨3.9BPs报4.045%，10年期美债收益率涨1.9BP报4.142%，30年期美债收益率跌0.6BP报4.37%。

　　亚洲市场方面，日债收益率全线回落，截至周五（1月26日）尾盘，10年期日债收益率报0.715%，下行3.5BPs，3年期和5年期日债收益率分别下行2.6BPs和2.9BPs，报0.078%和0.298%。

　　欧元区市场方面，当地时间1月26日，欧债收益率多数收涨，英国10年期国债收益率跌1.8BP报3.959%，法国10年期国债收益率涨0.8BP报2.785%，德国10年期国债收益率涨0.9BP报2.296%，意大利10年期国债收益率跌0.3BP报3.814%，西班牙10年期国债收益率涨0.5BP报3.195%。

　　公开市场

　　上周一至周五，央行分别开展了1220亿元、4650亿元、4630亿元、4660亿元和4610亿元逆回购操作，全周逆回购累计净投放4100亿元。当DR007超出1.90%后，央行显著加大逆回购净投放量，呵护流动性的态度明显。本周，央行公开市场将有19770亿元逆回购到期，其中周一至周五分别到期1220亿元、4650亿元、4630亿元、4660亿元、4610亿元。

　　资金面边际收紧。上周的DR007运行在1.84-1.95%的区间，R001运行在1.89-2.13%的区间。存单利率整体变动不大，其中1年期存单利率小幅下行2BPs至2.41%。1月24日央行宣布下调存款准备金率0.5个百分点，并分别下调支农再贷款、支小再贷款和再贴现利率各0.25个百分点，货币宽松落地后1年期存单利率随之下行。

　　要闻回顾

　　·中国人民银行24日宣布，决定自2024年2月5日起下调金融机构存款准备金率0.5个百分点；自2024年1月25日起分别下调支农再贷款、支小再贷款和再贴现利率各0.25个百分点。

　　·中国人民银行行长潘功胜24日表示，中国人民银行将设立信贷市场司，重点做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章相关工作。

　　·国家金融监督管理总局26日召开会议，部署推动落实城市房地产融资协调机制相关工作。会议认为，协调机制要发挥好地方政府的牵头协调作用，加强工作统筹，细化政策措施，推动房地产开发企业和金融机构精准对接。

　　·日本央行23日结束货币政策会议后宣布，维持现行货币政策不变，继续坚持2%的通胀控制目标，在不能充分确信目标达成前不会退出超宽松货币政策。

　　重要数据

　　·据人民银行统计，2023年末，金融机构人民币各项贷款余额237.59万亿元，同比增长10.6%；全年人民币贷款增加22.75万亿元，同比多增1.31万亿元。

　　·国家外汇管理局1月26日发布数据显示，2023年12月我国国际收支货物和服务贸易进出口规模43391亿元，同比增长2%，创年内月度新高。2023全年实现货物贸易顺差42794亿元，为历史次高值。

　　·美国2023年12月核心PCE物价指数年率录得2.9%，为2021年3月以来新低。数据公布后，利率期货交易员继续认为，美联储5月首次降息的可能性最大，3月首次降息的可能性略低于50%。

　　机构观点

　　国盛固收：当前长端利率并未偏离基本面，随着春节前后资金改善和货币政策趋于务实，整体利率曲线有望牛陡。随着春节后资金状况改善，短端利率有望下行，而短端利率下行之后将为长端利率创造空间，形成整体收益率曲线牛陡的情况。货币政策趋于务实也将进一步对债市形成利好，未来整体的政策利率都存在调降可能。

　　民生证券：当下基本面维持弱复苏，一季度信贷投放带来的流动性压力整体可控。10年国债利率在2.5%左右，与MLF（中期借贷便利）利率较为接近，市场定价已较为充分，下一个政策窗口期之前或整体在2.45-2.55%震荡，关注或有的降息带来的中枢下移机会。

　　中信证券：预计美国消费将随劳动力市场降温缓步下行，在需求下行与负债压力背景下，预计固定资产投资增速将逐步下降。由于当前美国国债期货市场空头头寸规模过高，今年上半年债市存在一定流动性风险。今年美国经济逐步降温概率较大，美联储于今年年中附近采取预防式降息的可能性较高，降息幅度或为75-100BPs。近期或是美债左侧配置较好的时点，相比于长端更建议配置短端美债。